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经营擘划,韬晦待时

经营擘划,韬晦待时

2019-01-07 14:41:25 | 栏目:投.规划 | 作者:陈思杰

        ——2018前三季度经济走势及近期资产配置展望

        2018年环球整体经济形态出现了较大的变化,原因在于世界经济的合作形式在发展的阶段中需要有新的形式。从国内经济表现来看,三季度GDP增速出现了一定的下滑。同时,投资、消费持续下降,而先前作为经济支柱之一的进出口贸易,由于美国政府强硬政策的一定影响,使其在数据层面上对经济继续负贡献,经济下行趋势不可谓不严峻。再分析外围市场,美联储9月再次加息,10年美债收益率飙至3.26%,美股暴跌带动全球**下跌,新兴市场货币暴跌,人民币兑美元亦冲击6.99关口,是否会破“7”成为市场心理关口。
        需要指出的是,目前国内的经济虽然面临挑战,但在应对上,是较为积极动态的:政策上从上半年的“去杠杆”到下半年“稳增长、稳预期、防风险”为主,货币层面在坚持不“大水漫灌”的前提下加大了供应,缓解流动性紧张;财政层面积极减税降费政策在三季度的财政收支上已经有所体现,但是传导到市场层面还有待更大力度和更广层面的措施落地,经济数据的回转仍需时间来验证。
        总体看来,四季度的经济大概率依旧延续下行,政策发力压力犹存,预计还将出台更有力措施托底经济,而传导到实体层面可能亦需要到2019年才能看到效果。

2018年以来国际主要经济体数据表现
        1.降税刺激美国经济,加息制约美股持续攀升
        主要关注失业率水平的强劲走势,美国从年初实施《减税与就业法案》以来,经济表现强劲,二季度GDP环比增长4.2%,是2014年第三季度以来的最快增速。伴随经济的强劲上扬,美股指数也屡创新高,美元指数步步走强。
        为了防止经济过热的风险,美联储于2018年9月进行了第3次加息。受加息缩表、通胀预期、中美贸易战的多重影响,负面影响也开始显现出来,新屋销售持续下降,创两年来的新低;信贷增速放缓,三季度的GDP增速也回落至3.5%。资本市场上10年美债收益率持续走高,使得美股三大指数在10月10日出现暴跌,随后继续下跌吞没2018年以来涨幅的70%以上。避险指数持续上扬,同时带动全球股票市场暴跌,给国际市场带来动荡。   
        不可否认,目前美国总体仍表现强劲,但通过持续刺激性的施政形式而维持的经济数据是否能持续得以支撑中长期发展,仍需静待时日。
        2.欧元区经济增速放缓,日元区经济回暖放缓
        欧元区公布2018年三季度GDP环比初值为0.2%,创2014年以来最低增速。因欧元区第三大经济体意大利的危机迹象愈发明显,意大利统计局发布的数据显示,意大利第三季度经济增长已停滞。欧元区10月经济景气指数109.8,连续第10个月下滑,超预期,尽管该指数仍高于长期平均水平,但自2018年年初以来该指数一直在下跌。
        日本二季度GDP环比增长3%,较初值1.9%大幅上修,创下2016年一季度以来最大增幅,这得益于主要资本支出的增加。日本全国消费者物价指数5月份开始温和上升,薪资增速创20年以来新高,经济处于温和扩张,在全球经济动荡的情况下,日元出现被动升值的情况。
        总体而言,外围市场动荡不安,美元区经济加息缩表和通胀预期加剧,三季度GDP放缓,美股的暴跌带动全球避险情绪上升;中美贸易战给全球经济带来阴影;欧元区受意大利拖累经济有所回落;日元区通缩缓解,经济有所复苏;新兴市场货币暴跌,国内经济不稳。全球经济面临诸多不确定性因素,避险情绪上升,整体经济增速放缓。

国内前三季度经济走势
        1.PPI同比下行、环比上升
        2018年三季度的PPI指数同比增速继续下行,但是环比增速有所上升。9月工业生产者出厂价格同比上涨3.6%,增速下滑0.5个百分点,环比上涨0.6%。
        在2018年9月工业生产者出厂价格中,生产资料价格同比上涨4.6%,影响工业生产者出厂价格总水平上涨约3.46个百分点。其中,采掘工业价格上涨11.7%,原材料工业价格上涨7.3%,加工工业价格上涨2.9%。生活资料价格同比上涨0.8%,影响工业生产者出厂价格总水平上涨约0.19个百分点。其中,食品价格上涨0.9%,衣着和一般日用品价格均上涨1.1%,耐用消费品价格上涨0.2%。 
        在工业生产者购进价格中,建筑材料及非金属类价格同比上涨10.0%,燃料动力类价格上涨9.2%,黑色金属材料类价格上涨5.1%,有色金属材料及电线类价格下降0.4%。 
        原材料价格的上升导致工业成本上扬,挤压产业中下游的利润。
        2.制造PMI指数持续下行,增速为负
        官方制造业PMI自2018年5月份以来同比持续下降,9月制造业PMI降至50.8,10月为50.2,环比回落0.6,创2016年7月以来的新低,制造业景气度依旧下滑。
        供需方面,9月制造业生产指数和新订单指数分别环比下行0.3和0.2个百分点至53%和52%,双双跌至两年来低位,说明扩张步伐放缓。 进出口景气度继续回落,新出口订单指数进一步大幅下滑1.4个百分点至48%;进口指数下行0.6个百分点至48.5%,都再创2018年新低。进出口收缩态势延续,贸易摩擦持续发酵对全球贸易继续产生负面影响。原材料库存指数为47.8%,比上月下降0.9个百分点。9月原材料价格较高,结合相对需求不足,企业适度降低采购量,去库存延续。价格方面,主要原材料价格上升1.1个百分点至59.8%;出厂价格指数维持在54.3%,原材料购进价连续反弹但出厂价未升,两者差额再度扩大,预示中下游企业利润仍然受压,黑色金属冶炼、化学原料及制品、石油煤炭加工、汽车制造业利润放缓最明显。 与经济有关的需求、生产和库存指标全面回落,唯独价格相关指数有明显回升。整体来看,9月PMI延续了8月“量缩价升”的态势,价格层面影响进一步扩大,显示内需持续走弱。
        而到了10月份,制造业PMI的5个分项指数则全线下降,原材料库存、从业人员、供应商配送时间3项指数低于荣枯线,生产指数和新订单指数高于荣枯线。年初以来民间投资增势较好,带动制造业投资增速加快至8.7%,运行状况不差。10月各分项指数都有不同程度的下降,意味着制造业景气状况全面走弱,四季度的制造业投资和生产不容乐观。(如图1所示)
        3.非制造业PMI上行,建筑业回升明显 
        2018年三季度非制造业PMI环比持续上扬, 9月非制造业PMI54.9%,较8月上升0.7个百分点。其中建筑业较8月份大幅提升4.4个百分点至63.4%的年内最高,服务业维持53.4%不变。   
        9月建筑业新订单大幅回升6.1个百分点至55.7%,8月的低点仅是短期事件。7月以来,稳基建成为稳定我国经济发展的重要一环,建筑业活动预期指数上行,但7月、8月的建筑业PMI并未能及时反映,9月的数据释放了较强的信号,表明建筑业仍保持较快增长,而新订单指数触底回升与地方债加速发行、基建补短板等政策导向一致。
        10月非制造业PMI环比回落了1.0个百分点,但是其中建筑业商务活动指数为63.9%,高于上月和上年同期0.5和5.4个百分点,继续保持高位运行的走势。这和9月密集发行地方专项债有一定联系,但是后期的专项债余额已经不足,建筑业的支撑作用将进一步下滑,预计11月和12月还将继续回落。(如图2所示)
        4.服务业PMI下行,四季度继续回落 
        三季度服务业PMI在9月有所反弹后,10月继续之前的下跌态势,创出了13个月新低。
        具体来看,10月服务业新订单增速近10年来首次陷入停滞,需求状况低迷导致销售受挫,新订单指数仅略高于荣枯线。9月服务业用工规模出现两年来的首次下降后,10月出现小幅回升,但仍低于长期均值。10月服务业投入成本涨幅较上月有所放缓,但仍然较大。燃料价格与薪酬成本上升,导致投入成本增加。成本上升,使得服务业企业小幅提高收费水平。10月服务业企业信心度降至7月以来低点,前景信心度总体走弱。
        (1)消费方面
        在三季度的零售总额上扬中,居民消费物价指数CPI上扬占了重要因素,而真实表现消费动能的限额以上消费的零售总额并未上升,同时消费者信心也有所下滑;而CPI中的蔬菜、油价、租房、猪肉价格都有所回落,所以四季度CPI会有所下行,带动零售总额的下滑。
        10月PMI内部分项的用工指数也在持续下滑,中央开始以“稳就业”为政府重要工作内容,说明员工可支配收入可能继续下滑,将影响四季度消费趋势。
        (2)投资方面
        三季度的固定资产投资继续下滑,虽然9月份的固定资产投资增速在触底后上扬了0.1个百分点,但是主要受PPI指数上扬的影响较大,剔除价格因素后的固定资产投资实际同比增速仍在零值附近徘徊,三季度增速仅为-1.1%,创下2003年有数据以来的最低值,这意味着投资仍在筑底,难言改善。10月公布的制造业PMI指数和服务业PMI指数继续下滑,且PPI指数由于商品价格的回落预计四季度也会下滑。
        地产。地产投资因为价格原因而没有大幅回落。展望四季度地产,因为流拍数量持续创出新高,地价的支撑作用也将削弱,预计四季度会有所下滑。
        基建。内生性现金流较少,主要依靠外部融资的基建,在紧信用和地方债务监管双重压力下,2018年投资增速出现了断崖式下跌。虽然三季度地方专项债加大力度发行,8月发行4275.5亿元,9月发行了6713.23元,但是截至9月27日,1.35万亿元的新增专项债额度,已用了12431亿元,占比92.1%,后续供给压力较小。从新增专项债所募集资金的投向看,用于土地储备和棚户区改造的资金规模为8515亿元,占比68.5%;而用于收费公路、公益性资本支出和其他特定用途等可能为基建的专项债规模,占比只有三成。PPP项目融资难、融资贵导致基建增速。政策转向基建补短板后,全口径基建投资增速持续回落的局面可能得到缓解。但目前地方债务高压监管和基建融资难并没有出现实质性缓和,密集发行的新增专项债投向基建相关领域占比也不高,而PPP项目开工率仍处于低位,预计基建投资回暖的空间有限。
        制造业。主要受高技术产业和装备制造业投资增长强劲带动,三季度增速明显,且部分高耗能、资源型行业产品价格上涨,带动这些行业投资意愿走强。但是从最新数据显示的智能手机销量下滑和国际原油高位回落的情况看,预计四季度的制造业投资增速将有所下滑。
        整体而言,投资所带来的效果均有一定时滞效应,四季度的固定资产投资能否逆转增速下滑的态势还有待验证,继续下行的概率加大。
        (3)进出口方面
        从10月PMI出口订单下滑可以看出,“抢出口”效应在下滑,且欧盟、日本等区域最新公布的经济指标差于预期,所以预计在贸易战没有缓和的情况下,四季度的出口增速将下滑,而11月的进口博览会将导致进口增加。预计四季度的进出口对GDP的负贡献率会加大。
        11月底G20布宜诺斯艾利斯峰会期间,正如前期预计,习近平与特朗普如约进行了会面,来解决两国日益加剧的贸易冲突,尽管短期内可能并不会达成实质性的和解方案,但两国元首的商谈将冲突解决的方式重新拉回到了谈判桌上,预计2019年进出口的贡献将有所上扬。
        总体而言,从市场角度来说,消费意愿不强,投资难以实质性走强,而进出口负贡献比值扩大,四季度的经济起暖仍需等待;而政策层面,四季度的专项债余额所剩无几,而货币层面央行的4次定向降准和扩大再贴现、再贷款3000亿元的货币供应依旧难以缓解中小微“融资难、融资贵”的现状,降息又受制于持续贬值的人民币汇率,所以政策层面发挥的效用可能亦有所递减。继三季度短期波动的滞涨后,未来经济通缩压力可能进一步加强。

近期资产配置建议
        其实不难发现,目前国外经济情况以美国为代表,处于较为强劲的阶段,但隐忧渐现;国内经济仍处于筑底阶段,很难说即将迎来实质改善。因此对于个人资产的投资配置而言,总体思路就是增加高流动性及防御型资产的配置比例。但是,对于国内经济而言,目前经济处于低位,从历史经验来看,每一次经济的筑底均有可能带来更大的投资回报,尤其是目前权益类资产的价格亦处于超跌状态。基于此,亦建议配置部分比例权益类资产。因此,资产配置总体建议为哑铃型结构,即以防御型(黄金类)及攻击型(权益类)为组合,进行适当的比例调整,具体建议如下。
        1.现金类资产
        保证存量资产的安全性是目前环境下最为重要的,所以需要现金为王。除了安全角度,CPI下行而名义利率没有保持同步下行,导致实际利率上升,存款也依然是增值状态。在资产价格演化越来越恶劣的时候,保资产和保汇率之间,面临的是日本失去的20年或者恶性通胀风险的矛盾选择。可以着重关注CPI与市场利率水平,如果未来不降息或者降息的幅度小于CPI下降幅度,则还是建议保存现金或者现金替代类的货币基金。
        2.黄金类资产
        如果国内大幅降息则将导致恶性通胀,货币持续贬值,像委瑞内拉,则国内现金持有的风险加大。而从国际角度来说,美加息导致美股暴跌,欧元经济回暖迹象转弱,新兴市场国家货币贬值严重,中国各类资产也在下跌,全球避险情绪上升。那么,作为全球避险品种,如黄金等资产将有机会进一步走强。
        3.权益类资产
        考虑中长期资产配置,目前权益类资产处于较低水平,尤其是国内证券市场及股权投资市场,2018年经历了一波调整,使得资产价格显得更为“廉价”。尽管目前市场预期仍有一定的下行空间,但总体而言权益类资产作为中长期资产配置的组成,目前可谓是左侧投资的买点。

小结
        国内经济的表现与大家熟悉的前些年的高歌猛进产生了一定的差异,因此市场情绪受到了一定的挫伤;结合海外经济强国的刺激性政策与国内调整性政策的对比,使得经济走向更加扑朔迷离。但从投资角度来看,目前阶段更需要进行适当的资产配置加以应对,耐心与信心也许比黄金更重要,韬晦待时,静待花开。

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